撮合网:8月社融数据超预期,预期差有三个来源

2020-09-15  
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来源:民生宏观

核心观点

社融数据超预期,预期差有三个来源

首先,很多人指出,8月份的政府债券融资为社会福利做出了巨大贡献,但这在一定意义上是既定事实。第二,未贴现汇票自今年3月(4月除外)以来贡献积极。第三,社会融资中的贷款高于全口径贷款,也构成正贡献。社会融资中的贷款是对实体经济的贷款。从这个角度看,贷款对实体经济的作用更强。综合来看,第二点和第三点基本清楚。贷款规模控制良好,贷款增速严格控制在13%左右,但对实体经济的信贷支持更强。这应该才是真正的期望差。

居民和企业的资金从股市回流

8月居民存款增加3973亿元,企业存款增加7491亿元。7月份,这两个数字是负增长。8月份,非银行金融机构存款增加-2612亿元,而7月份,这一数字显示出实质性的正增长。从这个变化可以看出,8月份股市不如7月份,居民和企业的资金部分流出股市。从股市的流动性指数来看,8月份融资融券余额、换手率、成交量较7月份平均值有一定程度的下降,目前股市热度较7月份有所降温。

通胀和汇率不是当前货币政策约束

央行采取多目标货币政策,主要包括经济增长、充分就业、物价稳定、国际收支平衡、金融风险可控等。未来价格方面,由于去年基数反弹,预计未来6个月CPI中心值低于2%,中国经济不存在通胀风险。汇率方面,由于美国十年经济复苏周期已基本结束,美元指数处于下行阶段,未来6个月人民币贬值压力较小,预计人民币汇率将保持强势。因此,通货膨胀和汇率不是当前货币政策的约束。

宏观杠杆率快速攀升和金融风险对货币政策构成约束

宏观杠杆率的快速上升和金融风险约束货币政策。自今年爆发以来,信贷相对宽松,非金融企业板块杠杆率迅速上升,导致实体板块杠杆率大幅上升,半年内从245.4%升至266.4%,创历史新高。另一方面,银行大量贷款给中小企业,使其积累了一定的坏账风险。在这种背景下,未来的货币政策将受到一定程度的限制。另一方面,自今年5月以来,许多城市房价再次上涨,房地产市场资产泡沫积累,也降低了进一步货币宽松的必要性。

风险提示:货币政策超预期收紧、银行盈利能力下降、宏观杠杆率上升超预期等

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9月11日央行发布8月份财务数据:

人民币贷款增加12800亿元,市场预期12200亿元,之前价值9927亿元。

社会融资规模35800亿元,市场预期26600亿元,之前价值16940亿元。

M2同比10.4%,市场预期10.8%,之前值10.7%。M1同比增长8.0%,而之前的数值为6.9%。

一、数据表现:社融数据远超市场预期

企业中长期贷款持续高增长,指向基建发力。8月份人民币贷款增加12800亿元,略高于12200亿元的市场预期。从分结构看,居民中长期贷款和企业中长期贷款表现较好,分别增长1031亿元和2967亿元,反映了两种现象。一个是商品房销量较好。从数据来看,商品房销售面积迅速反弹。楼市交易比较火爆;另一个是基础设施继续发挥作用,基础设施在广泛的财政背景下支撑着经济增长,刺激了基础设施贷款的数量。主要拖累因素为票据融资和非银行贷款,分别减少4102亿元和444亿元。非银行贷款的压力下降反映出金融去杠杆化仍在继续。

政府债券放量带动社融超预期,注册制带动股票融资大幅增长。8月,社会融资增加3.58万亿元,比去年同期多18860亿元,远高于t

社融数据超预期,预期差有三个来源。第一,很多人指出8月份的政府债券融资对社会福利的贡献很大,但这在某种意义上是既定事实。第二,未贴现汇票自今年3月(4月除外)以来贡献积极。第三,社会融资中的贷款高于全口径贷款,也构成正贡献。社会融资中的贷款是对实体经济的贷款。从这个角度看,贷款对实体经济的作用更强。综合来看,第二点和第三点基本清楚。贷款规模控制良好,贷款增速严格控制在13%左右,但对实体经济的信贷支持更强。这应该才是真正的期望差。

居民和企业的资金从股市回流。8月居民存款增加3973亿元,企业存款增加7491亿元。7月份,这两个数字是负增长。8月份,非银行金融机构存款增加-2612亿元,而7月份,这一数字显示出实质性的正增长。从这个变化可以看出,8月份股市不如7月份,居民和企业的资金部分流出股市。从股市的流动性指数来看,8月份融资融券余额、换手率、成交量较7月份平均值有一定程度的下降,目前股市热度较7月份有所降温。

二、数据背后:货币政策的约束主要是哪些?

通胀和汇率不是当前货币政策约束。央行的货币政策采用多目标体系,主要包括经济增长、充分就业、价格稳定、国际收支平衡、金融风险可控等。未来价格方面,由于去年基数反弹,预计未来6个月CPI中心值低于2%,中国经济不存在通胀风险。汇率方面,由于美国十年经济复苏周期已基本结束,美元指数处于下行阶段,未来6个月人民币贬值压力较小,预计人民币汇率将保持强势。因此,通货膨胀和汇率不是当前货币政策的约束。

宏观杠杆率快速攀升和金融风险对货币政策构成约束。今年疫情以来,信贷相对宽松,非金融企业板块杠杆率快速上升,导致实体板块杠杆率在半年内从245.4%大幅上升至266.4%,创历史新高。另一方面,银行大量贷款给中小企业,使其积累了一定的坏账风险。在这种背景下,未来的货币政策将受到一定程度的限制。另一方面,自今年5月以来,许多城市房价再次上涨,房地产市场资产泡沫积累,也降低了进一步货币宽松的必要性。

经济持续复苏,货币政策有望维持灵活适度。今年3月以来,随着复工生产政策的稳步推进,国民经济逐步恢复。当月工业增加值同比增速已恢复往年正常水平,消费受境外疫情蔓延影响,需待疫苗全面推广后才能恢复正常水平。在这种背景下,货币宽松政策适度退出,中国逐渐恢复正常的货币政策。就业方面,今年预设新就业目标为900万人,1-7月累计增加671万人。全年预计新增就业岗位1000多万个,完成就业目标没有悬念。因此,经济增长和充分就业不再是货币政策的边际紧缩约束。

三、未来展望:9月央行大规模净投放或降准可期

超储率不可能无限压低,9月央行加大流动性投放力度可期。我们计算,如果9月份超额准备金率保持在1.1-1.2%,央行需要补充金融机构准备金约2600亿元,这需要比8月份更大的净流动性投入;事实上,在季末,金融机构对超额准备金的需求往往比平时更高。如果6月份超额准备金率持平于1.6%,央行需要补充金融机构准备金约11亿元,这需要更大的净流动性投资。无论如何,可以预计央行将在9月份增加投资,这将对资产配置构成潜在的积极影响。

风险提示:货币政策超预期收紧、银行盈利能力下降、宏观杠杆率上升超预期等。

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